我國(guó)上半年的用電量增速、火電機(jī)組利用小時(shí)數(shù)均好于預(yù)期。煤價(jià)小漲，電價(jià)未見(jiàn)聯(lián)動(dòng)。電網(wǎng)、火電廠上半年利潤(rùn)同比大幅增長(zhǎng)。若無(wú)第三次煤電聯(lián)動(dòng)，預(yù)計(jì)下半年火電廠利潤(rùn)增速下滑，但仍有望達(dá)到15-20%。

　　電力股的內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力普遍較弱，建議繼續(xù)關(guān)注資產(chǎn)注入、整體上市。短期內(nèi)就會(huì)有資產(chǎn)注入的個(gè)股是：長(zhǎng)江電力、國(guó)電電力、川投能源、吉電股份、國(guó)投電力、深能源等，中期有可能發(fā)生資產(chǎn)注入或整體上市的個(gè)股，還包括有：桂冠電力等。

　　給予長(zhǎng)江電力、華能國(guó)際、粵電力、桂冠電力、國(guó)電電力、國(guó)投電力等個(gè)股"謹(jǐn)慎持有"評(píng)級(jí)。

　　就整個(gè)電力行業(yè)而言，我們繼續(xù)維持"跟隨大市"的評(píng)級(jí)，原因是A股市場(chǎng)整體估值水平也明顯偏高、電力行業(yè)景氣度仍然較高。從行業(yè)配置的角度出發(fā)，若不得不持有股票，我們建議持有長(zhǎng)江電力、桂冠電力、粵電力、華能國(guó)際等。

　  一、上半年我國(guó)電力行業(yè)概況--好事成雙

　　1、上半年用電量增速在15%以上，超過(guò)預(yù)期2007年1-5月份，全國(guó)全社會(huì)用電量同比增長(zhǎng)15.83%，依然偏快，明顯高于預(yù)期(通常的預(yù)測(cè)值為11-13%)，也高于2007年一季度1個(gè)百分點(diǎn)，主要原因是重工業(yè)用電增長(zhǎng)過(guò)快(用電量同比增長(zhǎng)19.32%)。國(guó)家電網(wǎng)6月份統(tǒng)調(diào)發(fā)電量同比增長(zhǎng)15.27%。

　　1-5月份，用電量同比增長(zhǎng)超過(guò)全國(guó)平均水平(15.83%)的省份依次為：內(nèi)蒙古(34.47%)、寧夏(28.10%)、云南(25.77%)、山西(22.47%)、海南(21.53%)、河南(20.00%)、新疆(19.23)、貴州(19.09)、河北(17.74%)、廣西(17.67%)、青海(17.31%)、陜西(17.00%)、安徽(16.55%)、福建(16.25%)、湖南(15.95)。前6名與一季度前6名省份一樣，只是排序略為不同。新疆、貴州、安徽、福建等省份在4、5月份間，用電量增速上升較快。

　　1-5月份，全國(guó)發(fā)電量同比增長(zhǎng)15.8%。其中，水電同比增長(zhǎng)0.7%；火電同比增長(zhǎng)18.4%；核電同比減少6.9%。與一季度相比，火電增速進(jìn)一步加快(用電量增長(zhǎng)，新機(jī)組出力)，水電出力滑坡(2007年頭幾個(gè)月來(lái)水偏枯，如黃河、長(zhǎng)江流域)。盡管6月份華南、華中等地陸續(xù)進(jìn)入雨季，但國(guó)家電網(wǎng)內(nèi)重點(diǎn)水電廠總體來(lái)水仍比往年少5%，其中，國(guó)網(wǎng)公司所屬水電廠來(lái)水偏少約20%；三峽水庫(kù)平均入庫(kù)流量同比偏少2%。受到來(lái)水減少的影響，國(guó)網(wǎng)公司所屬常規(guī)水電廠6月份發(fā)電量同比減少5.3%。

　　2、機(jī)組利用小時(shí)數(shù)下滑情況好于預(yù)期1-5月份，全國(guó)發(fā)電設(shè)備累計(jì)平均利用小時(shí)為2011小時(shí)，比去年同期降低86小時(shí)，降幅為4.10%。

　　其中，火電設(shè)備平均利用小時(shí)為2206小時(shí)，比去年同期降低83小時(shí)，降幅為3.63%，好于預(yù)期(4-5%左右)，也好于一季度(-6.06%)，主要原因是上半年用電量增長(zhǎng)高于預(yù)期、新裝機(jī)投產(chǎn)主要在2007年下半年�；痣娫O(shè)備平均利用小時(shí)高于全國(guó)平均水平的省份依次為寧、甘、陜、晉、吉、桂、遼、黔、青、蒙、冀、滇、京、津等。這些省份(西北、西南、京津唐，東北除外)的用電量增速通常也比較快。

　　1-5月份，全國(guó)新增生產(chǎn)能力(正式投產(chǎn))2800.28萬(wàn)千瓦。其中水電199.13萬(wàn)千瓦，火電2446.89萬(wàn)千瓦，核電106萬(wàn)千瓦。電監(jiān)會(huì)預(yù)測(cè)，2007年我國(guó)將新投產(chǎn)9500萬(wàn)千瓦電力裝機(jī)，扣除小機(jī)組關(guān)停1000萬(wàn)千瓦左右，可凈增8500萬(wàn)千瓦，增速約為13.67%。由于2006年全年投產(chǎn)了1.01億千瓦(增速為19.88%)，第四季度的規(guī)模尤其大，故2007年實(shí)際投運(yùn)電廠裝機(jī)增幅約在16-18%左右，機(jī)組利用小時(shí)下滑壓力大，考慮到用電量增幅高于預(yù)期，得上調(diào)至14%，故預(yù)計(jì)全年機(jī)組利用小時(shí)下滑好于預(yù)期，約為4.0-5.0%左右。

　　3、煤價(jià)小漲，電價(jià)未見(jiàn)聯(lián)動(dòng)2007年1-5月，電煤漲幅約為5%左右，基本合乎預(yù)期；其中合同電煤漲幅較大(5-8%以上)，市場(chǎng)電煤價(jià)格先是在2月底以后小幅下滑，6月中上旬開始企穩(wěn)回升。從秦皇島市場(chǎng)煤價(jià)(不包括重點(diǎn)合同電煤)來(lái)看，"普通混煤2"上半年均價(jià)約為335元/噸，同比增長(zhǎng)約15元/噸；"山西大混"上半年均價(jià)約為380元元/噸，同比增長(zhǎng)也是大約15元/噸/。但值得關(guān)注的是，沿海散貨運(yùn)價(jià)同比漲幅較大，約為16%，煤炭沿海運(yùn)價(jià)漲幅也達(dá)到這個(gè)水平。

　　上半年，我們沒(méi)有等來(lái)第三次煤電價(jià)格聯(lián)動(dòng)，盡管煤價(jià)上漲5%以上，盡管多數(shù)觀察家都曾認(rèn)為上半年將有聯(lián)動(dòng)。受去年中期開始的第二次煤電價(jià)格聯(lián)動(dòng)翹尾效應(yīng)影響，2007年上半年，我國(guó)火電企業(yè)上網(wǎng)電價(jià)同比上升約為5%。下半年若無(wú)第三次聯(lián)動(dòng)，電價(jià)同比增幅將向0%回歸。

　　2007年，有關(guān)部門據(jù)說(shuō)曾進(jìn)行過(guò)煤電價(jià)格聯(lián)動(dòng)方案測(cè)算，并可能再次調(diào)高耗能工業(yè)用電價(jià)格。

　　但目前仍不確定必然會(huì)有第三次煤電價(jià)格聯(lián)動(dòng)，若有，可能會(huì)月度CPI數(shù)據(jù)明顯回落后實(shí)行，也可能只在部分區(qū)域?qū)嵭�。燃煤電廠的排污費(fèi)水平據(jù)稱將上漲一倍，脫硫電價(jià)也有望向上調(diào)整；預(yù)計(jì)我國(guó)風(fēng)電的電價(jià)政策也將進(jìn)一步明確。

　　4、電網(wǎng)、火電廠上半年利潤(rùn)同比大幅增長(zhǎng)2007年上半年，火電廠毛利率穩(wěn)定，效益普遍好于去年同期。1-5月份，按國(guó)家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，電力企業(yè)(含供電業(yè)、發(fā)電業(yè)等)利潤(rùn)增長(zhǎng)60.6%。其中，火電收入增長(zhǎng)23.56%，同比提高7個(gè)百分點(diǎn)，比去年全年提高4個(gè)百分點(diǎn)；毛利率為16.54%，同比增加1.3個(gè)百分點(diǎn)，比2006年全年減少-0.7個(gè)百分點(diǎn)；利潤(rùn)增速為55.36%，與2006年同期、2006年全年相近。水電行業(yè)情況比較差，收入同比增速只有8.63%，利潤(rùn)同比增速僅為5.82%。電網(wǎng)的利潤(rùn)增速比火電行業(yè)略高。由于2006年下半年火電廠的利潤(rùn)基數(shù)較上半年高，月度利潤(rùn)要高出100%以上，若無(wú)第三次煤電價(jià)格聯(lián)動(dòng)，下半年火電行業(yè)的利潤(rùn)同比增速肯定會(huì)下滑，預(yù)計(jì)為15-20%，全年約為25-30%。

　　二、重點(diǎn)電力上市公司2007年上半年經(jīng)營(yíng)概況--業(yè)績(jī)明顯增長(zhǎng)

　　2007年上半年重點(diǎn)電力上市公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)普遍較好，主要原因是：不少公司去年有再融資、IPO或資產(chǎn)收購(gòu)、新機(jī)組投產(chǎn)等行為，導(dǎo)致發(fā)電量增幅較大。目前半年報(bào)剛開始發(fā)布。

　　2007年上半年，盡管燃煤成本上升、機(jī)組利用小時(shí)數(shù)下滑，但由于新投產(chǎn)機(jī)組出力、2006年下半年二次煤電聯(lián)動(dòng)翹尾影響，電力股上半年的整體業(yè)績(jī)有望同比明顯增長(zhǎng)。不考慮未來(lái)新的資產(chǎn)注入或整體上市，由于實(shí)際裝機(jī)容量的增加，國(guó)投電力、華電國(guó)際、大唐發(fā)電、長(zhǎng)江電力等2007年的業(yè)績(jī)?cè)龇�預(yù)計(jì)也會(huì)比較高。內(nèi)生增長(zhǎng)(未考慮裝機(jī)增長(zhǎng))方面，大唐發(fā)電、粵電力、廣州控股、深能源等表現(xiàn)較好，這與去年中期的電價(jià)調(diào)整幅度、今年的機(jī)組利用小時(shí)數(shù)有關(guān)。

　　長(zhǎng)期地看，隨著在建機(jī)組投產(chǎn)、機(jī)組單機(jī)容量提升、電源結(jié)構(gòu)改善，目前凈資產(chǎn)收益率(ROE)

　　較低的華電國(guó)際(8.4%)、國(guó)電電力(10.7%)、上海電力(6.4%)、粵電力(8.8%)、廣州控股(8.65%)等，未來(lái)有望迎頭趕上華能國(guó)際(13%，大機(jī)組比重較高)、大唐發(fā)電(12%，京津唐地區(qū)利用小時(shí)數(shù)較高、電價(jià)也較高，負(fù)債率較高)、深能源(17%，電價(jià)高)、國(guó)投電力(13%，負(fù)債率高)的凈資產(chǎn)收益率水平。即，各公司的ROE在07年、08年將往10-14%靠，隨后再回落到7-13%水平。

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  • ·2008年1-10月江西電力生產(chǎn)主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)
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