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永樂被吞并背后的利潤困局分析
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http://mamogu.com 發(fā)稿日期:2007-1-16
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- 中研網(wǎng)訊：
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對(duì)賭協(xié)議的枷鎖
2008-2009年中國手機(jī)連鎖行業(yè)研究咨詢報(bào)告 目前中國的手機(jī)銷售渠道主要存在幾種業(yè)態(tài)，分別是：手機(jī)專業(yè)連鎖、家電連鎖、移動(dòng)運(yùn)營商的營業(yè)廳或2008-2009年中國家電連鎖行業(yè)研究咨詢報(bào)告 中國家電傳統(tǒng)零售渠道主要分為百貨商場(chǎng)、專業(yè)連鎖店、大型超市、品牌專營或?qū)Ｙu店以及電器城等業(yè)態(tài)2008-2010年中國冷鏈物流行業(yè)應(yīng)對(duì)金融危機(jī)影響及 2008年，美國華爾街危機(jī)不僅迅速波及全球金融市場(chǎng)，而且已由虛擬經(jīng)濟(jì)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)蔓延。金融危機(jī)2008-2010年中國特許經(jīng)營行業(yè)應(yīng)對(duì)金融危機(jī)影響及 2008年，美國華爾街危機(jī)不僅迅速波及全球金融市場(chǎng)，而且已由虛擬經(jīng)濟(jì)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)蔓延。金融危機(jī)
資金與人才，是中國民營企業(yè)在經(jīng)營發(fā)展中面臨的兩大瓶頸。早先，永樂為了尋求更大的發(fā)展擴(kuò)張，不惜使用一切可以利用的手段在資本市場(chǎng)進(jìn)行耕耘，歷經(jīng)多次沖擊，最終沒有取得國內(nèi)上市的機(jī)會(huì)，無奈之下只得尋求境外上市，最終由上市承銷商摩根士丹利引路，邁入香港聯(lián)交所大門，但由此也拉開了永樂與上市承銷商的博弈之路。
據(jù)了解，在永樂上市期間，業(yè)內(nèi)一直盛傳摩根士丹利試圖收購永樂大部分股權(quán)，但是被永樂總裁陳曉以不缺資金為由拒絕。為了在香港上市的計(jì)劃，陳曉最終還是以 5000萬元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給摩根士丹利20%的永樂股份。然而心有不甘的摩根士丹利，又豈肯就此放棄？它通過擺出一副對(duì)各方股東負(fù)責(zé)的中立態(tài)度，引誘永樂與之愉快地簽下一份“對(duì)賭”協(xié)議。協(xié)議中約定，如果永樂股價(jià)、盈利水平等指標(biāo)不能達(dá)到約定標(biāo)準(zhǔn)，永樂就要把部分股份轉(zhuǎn)讓給摩根士丹利。
有分析人士認(rèn)為，永樂之所以在過去的一年，急急忙忙找個(gè)下家，很大程度上源于永樂和摩根士丹利簽訂的這個(gè)對(duì)賭協(xié)議。
2005年1月，摩根士丹利及鼎暉以5000萬美元入股永樂，以換永樂董事長陳曉手中20%的永樂電器股份。
這酷似當(dāng)年的蒙牛乳業(yè)，不過，相對(duì)于蒙牛跑贏利潤大賽，永樂則是另外一番情況。
據(jù)了解，如果永樂2007年(可延至2008年或2009年)的凈利潤高于7.5億元，外資股股東將向永樂管理層轉(zhuǎn)讓4697.38萬股永樂股份；如果凈利潤相等或低于6.75億元，永樂管理層將向外資股股東轉(zhuǎn)讓4697.38萬股；如果凈利潤不高于6億元，永樂管理層將向外資股股東轉(zhuǎn)讓多達(dá)9394.76 萬股，這相當(dāng)于永樂上市后已發(fā)行股本總數(shù)(不計(jì)行使超額配股權(quán))的約4.1%。
覬覦5000萬美元，上市心切的陳曉給自己套了個(gè)國際投資的枷鎖。
事實(shí)上，從過去的數(shù)據(jù)來看，永樂電器一直是中國家電連鎖行業(yè)的老三，不過，這個(gè)小弟相比于其他兩家來說，始終判若云泥。不足有二：其一，銷售規(guī)模，根據(jù) 2005年中國連鎖百強(qiáng)企業(yè)資料顯示，與第一、第二名分別高達(dá)500億元、400億元的銷售額對(duì)比，永樂僅150億元多一點(diǎn)；其二，區(qū)域性公司的形象難以擺脫，盡管陳曉一直在努力將永樂打造成全國連鎖企業(yè)，甚至不惜重金強(qiáng)行進(jìn)入北京市場(chǎng)，但收效甚微。
根據(jù)永樂電器2005年報(bào)分析，由于競爭加劇和網(wǎng)點(diǎn)增加的攤薄效應(yīng)，永樂分店每平方米銷售額下降了2.8%，其毛利率也下降0.6個(gè)百分點(diǎn)至6.9%。只是由于其網(wǎng)點(diǎn)的增加，令供應(yīng)商贊助一項(xiàng)大漲134.7%，永樂由此獲得的收入就高達(dá)6.25億元，來自供應(yīng)商的總回報(bào)(即返利和贊助費(fèi)兩項(xiàng)合計(jì))占營業(yè)額的比率，已由2004年的 10.8%上升至2005年的12.1%。
而從后來的情況發(fā)展來看，這種目標(biāo)顯然很難在短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)。
自身管理無法跟上
在這種情況面前，永樂的財(cái)務(wù)投資者又在股市上多次拋出股票，打壓永樂的股價(jià)。永樂面臨的競爭環(huán)境日益險(xiǎn)惡。
根據(jù)永樂的2006年中期報(bào)告，營運(yùn)費(fèi)用中漲幅最高的是門店租金和銷售員工成本。永樂報(bào)告分析，由于競爭對(duì)手相繼在同一地域爭取有利位置開店，推高了租金成本，永樂門店租金上漲142.6%，達(dá)到2.8億元。其次，由于競爭加劇，銷售員工成本也增加了156.2%，達(dá)到1.76億元。兩者占銷售額比重幾乎翻番，門店租金占銷售額比例從2%提高到3.6%；銷售員工成本從1.2%上升到2.3%。在租金、員工成本大幅上升之后，永樂管理層在物流以及廣告推廣費(fèi)用上進(jìn)行了控制，這兩項(xiàng)支出占銷售額比重變化不大。
其次，從李嘉誠旗下的和黃公司“挖人”，招攬更多從事零售業(yè)的跨國公司高管，也讓永樂的行政開支上升了59.5%，半年之內(nèi)多花了8000多萬元。
不可否認(rèn)的是，銷售效率下降、各項(xiàng)成本比率均在上升，已成為家電連鎖行業(yè)目前共同面臨的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。但業(yè)內(nèi)人士表示，家電連鎖企業(yè)競爭激烈雖是行業(yè)現(xiàn)狀，但永樂出現(xiàn)虧損的主因是自身管理無法跟上。
專業(yè)人士分析，門店租金、人工費(fèi)用這兩項(xiàng)成本的上升是管理層完全可控和可預(yù)測(cè)的，尤其是它們對(duì)公司未來盈利情況產(chǎn)生何種影響是完全清楚的，而永樂高管卻沒有嚴(yán)格控制好這些成本因素。在永樂財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的背后，體現(xiàn)出永樂陷入虧損泥潭的主要原因，乃是管理層盲目擴(kuò)張、管理不善所帶來的各項(xiàng)成本上升。
為了改變這種狀況，永樂曾在多個(gè)方面做出嘗試。
2006年6月，永樂(0503.HK)位于上海青浦的物流基地正式開工。該物流項(xiàng)目占地面積9萬平方米，主體倉庫面積6.5萬平方米，預(yù)計(jì)可儲(chǔ)存家電商品4.5億元，并將于2007年初正式投入使用。項(xiàng)目建成后，將成為中國零售業(yè)中企業(yè)自建的最大物流基地。
永樂自建物流基地的目的，是希望通過自己的力量管理物流，特別是存貨方面的管理與配送。未來永樂和將與其它公司合作開發(fā)送貨車輛路上定位系統(tǒng)。而陳曉更把此看作永樂未來的一項(xiàng)利潤來源。
永樂提供的數(shù)據(jù)顯示，每年僅上海地區(qū)在倉儲(chǔ)上的租賃成本就高達(dá)800萬元，項(xiàng)目建成后這塊費(fèi)用就可以節(jié)省。
在陳曉看來，除了未來將直接節(jié)省倉儲(chǔ)方面的租賃成本外，物流項(xiàng)目的利潤還來源于與上游供應(yīng)商展開合作，把供應(yīng)商的庫存與自身庫存相結(jié)合，一定程度上減少永樂自身的庫存，加快資金周轉(zhuǎn)。
很顯然，此次自建物流基地，也表明永樂在想方設(shè)法為提升利潤作出努力。
但也有業(yè)內(nèi)人士對(duì)這種盈利模式能否有效運(yùn)作持有懷疑態(tài)度。目前，很多家電供應(yīng)商都有自己的物流基地，同時(shí)將貨物放置永樂這里儲(chǔ)存，可能也會(huì)招來其它家電連鎖商的不滿。永樂能從供應(yīng)商方面獲取多大利潤，還是未知數(shù)。
永樂家電的利潤困局
就在永樂受困于對(duì)賭協(xié)議的同時(shí)，百思買也在國內(nèi)開始加快布局。事實(shí)上，從2003年9月全球第一大家電連鎖商百思買在上海設(shè)立采購有限公司代表處開始，國內(nèi)家電連鎖行業(yè)就開始高呼“狼來了”。
然而，截至今年5月之前百思買帶給國內(nèi)家電連鎖巨頭們更多的也只是意識(shí)上的危機(jī)感。但是，繼以1.8億美元控股五星電器之后，據(jù)悉，百思買正準(zhǔn)備以1億美元收購排名第五的山東三聯(lián)。目前，百思買自有品牌的連鎖店即將在上海正式開業(yè)。
百思買為什么令人害怕。這是認(rèn)為，其自有不同于中國競爭對(duì)手的核心競爭武器：優(yōu)秀的供應(yīng)鏈管理和贏利能力、源源不斷的資金支持，而這也將對(duì)中國家電連鎖行業(yè)潛規(guī)則造成極大的沖擊。
通過對(duì)比國內(nèi)家電連鎖行業(yè)和百思買的毛利率中其他業(yè)務(wù)所產(chǎn)生利潤占利潤總額的比例，人們不難看出，雖然收取進(jìn)場(chǎng)費(fèi)等額外費(fèi)用并非中國的特例，但是國內(nèi)家電連鎖業(yè)的零供差價(jià)被運(yùn)營成本抵消，難以通過零售環(huán)節(jié)獲利，而向上游制造商收取額外費(fèi)用成為其主要乃至唯一的利潤來源。顯然，進(jìn)場(chǎng)費(fèi)等額外費(fèi)用與零售商的規(guī)模成正比。因此，通過開店、擴(kuò)大規(guī)模占用制造商貨款，并獲取各種額外費(fèi)用成為國內(nèi)家電連鎖行業(yè)的贏利模式。
此外，擅長價(jià)格戰(zhàn)、并以規(guī)模攫取利潤的中國家電連鎖零售巨頭們通過2005年的“跑馬圈地”，紛紛完成了在一級(jí)城市的布局，各自的勢(shì)力范圍也得到了極大的擴(kuò)展。然而，表面的繁華背后難以掩蓋的，是整個(gè)行業(yè)單店利潤的急速下滑。提高單店利潤已成為國美們的“心病”。
業(yè)內(nèi)人士表示，百思買在北美同樣可能存在進(jìn)場(chǎng)費(fèi)以及占款現(xiàn)象，但是“遲到”后想要在中國有所得，利用海外充沛的資金實(shí)行“現(xiàn)款現(xiàn)貨”的運(yùn)營模式，改變中國家電連鎖零售業(yè)現(xiàn)有模式，無疑是一招好棋。
百思買的介入，將中國家電連鎖商家逼至要么繼續(xù)鞏固原有模式要么轉(zhuǎn)型的懸崖邊。
事實(shí)上，2006年8月永樂發(fā)布的中期財(cái)報(bào)中凈利潤猛降89%的事實(shí)，就讓外界大跌眼鏡。永樂在財(cái)報(bào)中將其業(yè)績表現(xiàn)不理想的原因，歸于行業(yè)的激烈競爭、“割喉式的減價(jià)戰(zhàn)”帶來的各項(xiàng)成本上升，其中門店租金、員工成本的增幅達(dá)到了驚人的142.6%和156.2%。
根據(jù)永樂的2006年中期報(bào)告，其2006年上半年的營運(yùn)利潤為零。如果不是永樂總裁陳曉、副總裁束為等4位高管自掏腰包回購7家非核心業(yè)務(wù)公司，讓永樂獲得一次性特殊收益4159萬元，那么，永樂今年上半年的業(yè)績就不是贏利1502萬元，而是虧損2657萬元。
但是，由永樂高管自己出錢來剝離非核心業(yè)務(wù)，這樣的贏利顯然不是一種持續(xù)的贏利方式，只能是偶然所得。也正是這一“偶然”事件，讓永樂上半年財(cái)務(wù)報(bào)表避免出現(xiàn)虧損，保持微弱贏利，但凈利潤依然難看地下跌了89%。
事實(shí)上，如果以實(shí)際的零售主業(yè)運(yùn)營來看，永樂已是一個(gè)虧損企業(yè)而非贏利公司。盡管上半年獲得收入是來自供應(yīng)商的9.38億元總回報(bào)，比去年同期上升了 50.8%。但是永樂的收入增幅，跟不上營運(yùn)費(fèi)用支出上漲91.4%的增速，10.06億元的營運(yùn)費(fèi)用占銷售額的比例由去年的7.4%大幅提高到 10.4%，入不敷出已成現(xiàn)實(shí)，虧損無法避免。雪上加霜的是，雖然新店不斷開出，但門店銷售效率是不斷下滑，今年上半年永樂同店銷售額下跌9.5%，僅為 40.4億元。
[名詞解釋]對(duì)賭協(xié)議
對(duì)賭一詞聽來刺激，其實(shí)和賭博無甚關(guān)系。對(duì)賭協(xié)議是投資方與融資方在達(dá)成協(xié)議時(shí)，雙方對(duì)于未來不確定情況的一種約定。如果約定的條件出現(xiàn)，投資方可以行使一種權(quán)利；如果約定的條件不出現(xiàn)，融資方則行使一種權(quán)利。所以，對(duì)賭協(xié)議實(shí)際上就是期權(quán)的一種形式。
通過條款的設(shè)計(jì)，對(duì)賭協(xié)議可以有效保護(hù)投資人利益，但由于多方面的原因，對(duì)賭協(xié)議在我國資本市場(chǎng)還沒有成為一種制度設(shè)置，也沒有被經(jīng)常采用。但在國際企業(yè)對(duì)國內(nèi)企業(yè)的投資中，對(duì)賭協(xié)議已經(jīng)被廣泛采納。在創(chuàng)業(yè)型企業(yè)投資、成熟型企業(yè)投資中，都有對(duì)賭協(xié)議成功應(yīng)用的案例，最終企業(yè)也取得了不錯(cuò)的業(yè)績。研究國際企業(yè)的這些對(duì)賭協(xié)議案例，對(duì)于提高我國上市公司質(zhì)量也將有極為現(xiàn)實(shí)的指導(dǎo)意義。
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